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超长期特别国债发行在即或有货币政策配套支持

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随着5月13日上午财政部一则通知发布，万亿超长期特别国债发行正式提上日程，市场对接下来债市走势及货币政策预期关注度再度提升。

部分接受第一财经记者采访的人士表示，财政发力叠加债券供给增加均对债市形成向下扰动，但考虑到发行节奏平缓、资产荒短期难解、央行有意维稳，债市整体调整幅度有限，可关注重要时点。另有观点认为，超长期特别国债的发行会降低超长国债发行的迫切性。

在市场承接能力方面，不少分析认为，当前的利率价格和流动性水平对于特别国债发行来说较为合适，但仍需要而且大概率会有货币政策的配套支持，市场对央行降准、降息及购买国债等均有预期，但仍有掣肘因素。

中信证券、首席经济学家明明对第一财经记者表示，综合考虑债券供给节奏等因素，预计央行二三季度先以降准或者MLF操作的方式提供流动性支持，待汇率压力减轻后，再通过降息方式维持低利率环境。

从市场表现来看，国债期货13日上午出现明显攀升，当天5年期及以上国债活跃券收益率都有明显下行。

万亿特别国债正式进入落地阶段

5月13日，财政部网站披露《关于公布2024年一般国债、超长期特别国债发行有关安排的通知》，明确了2024年超长期特别国债发行安排，其中，今年超长期特别国债将在5月17日开始首发，期限为30年，付息方式为按半年付息。

从整个1万亿元超长期特别国债发行安排来看，国债发行期限分别为20年、30年和50年，发行次数分别为7次、12次和3次，目前尚未公开具体每次发行金额，付息方式均为按半年付息，发行时间分布在5月中旬至11月中旬。

随着发行计划披露，市场密切关注的万亿特别国债正式进入落地阶段。2024年政府工作报告明确，从今年开始拟连续几年发行超长期特别国债，专项用于国家重大战略实施和重点领域安全能力建设。其中今年发行1万亿元超长期特别国债。

4月30日召开的政治局会议指出，要及早发行并用好超长期特别国债，加快专项债发行使用进度，保持必要的财政支出强度。央行近日披露的金融数据，则让超长期特别国债发行加速的预期进一步升温。上周五公布的4月金融数据整体表现不及预期，M1同比转负，为有数据以来第二次录得负增长。社融规模减少1987亿元，同比多减约1.42万亿元，主要来自政府债券、表外未贴现票据和企业债券拖累。4月，除去“金融挤水分”的相关影响，实体内生性融资需求修复仍然偏慢，居民中长期贷款没有明显提振，票据冲量的情况也较为突出。

4月信贷较弱的重要原因之一是政府债券发行节奏不及去年，而这与市场此前的预期存在较大差距，债市从一季度开始不时因供给放量的潜在前景而出现波动，但债券大规模供给并未实现。

不过，5月过后这种情况可能有所变化，财政部明确今年超长期特别国债将于5月17日开始首发。与以往五次特别国债相比，本轮超长期特别国债发行期限长，而且连续发行且规模大。

接下来，债券供给无疑将放量。瑞银中国首席经济学家汪涛表示，年初至今，政府债券净发行量仅达1.26万亿元，同比少增1万亿元左右，其中4月同比少增5530亿元。其中，1~4月地方政府专项债券发行量仅为7230亿元，远低于2023年1~4月的1.6万亿元。“我们预计未来几个月政府债券的发行节奏将有所加快。”“如果每年都按1万亿元安排，则最终总的发行规模有可能高达4万亿~5万亿元，将远超此前历次特别国债2700亿~1.55万亿元的发行规模。”广开首席产业研究院院长兼首席经济学家连平对记者表示。

连平认为，发行超长期特别国债有多重意义，有助于利好内需扩张和经济增长。近年来，中国经济增长已越来越多地依赖于国内需求。2023年，最终消费支出对GDP的贡献率高达82.5%，成为推动经济增长的第一动力；固定资产投资对GDP的贡献率为28.9%，也依然是稳增长的重要抓手。

财政部此次部署，明确了超长期特别国债期限为20年以上，多数集中在30年，最高为50年。此前接受第一财经采访专家认为，特别国债期限长有利于缓解中短期偿债压力，优化债务结构，增强对长期限项目的保障能力，降低了债务风险。

中央财经大学教授温来成告诉第一财经，此次财政部披露国债特别是超长期国债发行计划，一方面便于国债承销团成员根据计划，及早安排相关投标等事宜，推动超长期特别国债顺利发行，完成资金筹集，以促投资拉动消费稳经济。另一方面也回应了市场对超长期特别国债的关切，尤其是投资者及早预判特别国债发行可能对市场利率影响等，安排好相应投资等，有利于稳定市场预期，提振市场信心。

需货币与财政配合，降准先行降息谨慎

随着债券供给增加，市场密切关注接下来的债市走势。今年以来，在宏观经济复苏缓慢、资金面宽松、债券供给节奏偏慢加剧资产荒等多重背景下，债市持续走牛，一季度30年期和10年期国债利率分别跌破2.5%、2.3%关口。

不过4月以来，随着央行针对长债利率频繁表态、监管规范机构买债行为，加上资金面担忧扰动、交易拥挤程度抬升等，已处高位的债市多空博弈明显加剧，10年期和30年期国债收益率有所回升。

明明对记者表示，特别国债的发行将增大债券供给，同时，财政资金的运用也将有助于基本面改善和市场预期提振，因此理论上将会对利率形成向上的推动力，但是考虑到其发行节奏较为平缓，同时债市仍存在资产荒的情况，预计调整幅度有限，可能在个别发行时点会对国债收益率形成一定的扰动。

从发行节奏来看，1万亿元超长期特别国债三大品种的发行周期从5月中旬一直持续到11月中旬。其中，20年期品种2次首发、5次续发，30年期品种3次首发、9次续发，50年期品种1次首发、2次续发，共计分22次发行。

相比之下，2023年作为特别国债管理增发的1万亿元国债是在去年四季度内发行完毕，今年2月增发国债项目全部下达完毕。“少量多次”的发行方式，也让市场对供给冲击和货币政策配合方式的判断产生分歧。从市场表现来看，13日当天上午相关消息发布后，10年期和30年期国债期货均有明显上行，当天5年期及以上国债收益率均有大幅下行，其中5年期、10年期、30年期国债活跃券利率分别下行4.25BP、1.9BP、3.6BP。

有分析认为，超长期特别国债较为平缓的发行节奏可减少与地方债发行上量的冲突，同时对超长期国债发行具有一定“替代性”，对市场形成利好。另一方面，发行节奏也一定程度上决定了对承接流动性的要求，当前资金面相对平稳宽松、利率水平较低等环境较为有利，降准降息迫切性不足。

但此前不少专家认为，考虑到特别国债发行对流动性的影响和历史经验，需要货币政策的紧密配合，市场预期方式主要包括降准、降息、MLF操作、央行二级市场购买国债等。在最新金融数据低于预期的背景下，不少分析也判断货币政策将进一步宽松。

不过，对于降息节点和空间，受访人士普遍持谨慎态度，其中的重要考虑之一依然是汇率掣肘。另外考虑到超长期特别国债发行周期拉长，有市场人士认为，降准可能性也大幅下降，更多将通过MLF操作等进行支持。“下一阶段 5~6 月地方债、特别国债有望发力，促使社融数据企稳，信贷在5月低基数下也有望多增。降准、二级市场购买国债等货币政策工具也值得期待。”

中金公司、银行业分析师林英奇表示。

明明也认为，今年央行大概率会以降准或者MLF操作的方式进行支持，也不排除可能配合降息政策降低实体经济融资成本。考虑到5月开始地方债供给也将提速，可能在二三季度先以降准的方式提供流动性支持，待汇率压力减轻后，再通过降息的方式维持低利率环境，帮助国债以较低成本顺利发行。据Wind数据，本周三将有1250亿元1年期MLF到期，6月有2370亿元MLF到期。

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